2019 年初以来至今的人民币兑美元汇率走势，可以用一波三折来形容。随着中国经济增速的企稳，以及市场对于美国经济增长前景的信心转弱，中美双边长期利差重新扩大。中国面临的跨境资本流动状况在2019年年初至今呈现明显改善态势，导致短期内人民币兑美元汇率面临较大贬值压力。

汇率作为两种货币的兑换比率，其实质是货币对外价值的表现，人民币汇率就是中国外汇交易中心的人民币交易价格。汇率的变化通过影响货币的相对购买力和贸易商品的国际市场竞争力来影响国际资本流动和对外贸易活动。汇率不但影响出口，还影响进口，严重依赖进口原料的国家很难通过操纵货币来提高自身产业的竞争力。产品价格是由国际市场供需决定的，不是由成本决定的。具体到中国而言，我们的生产原料主要国产，容纳了很长的产业链，大量原料都是本国产的。加上现行的人为压低汇率制度，保证了就业，大量的贸易顺差，赚了大量的美金，最终央行是我们外汇市场的唯一买家。为了购买这部分外汇，央行发行了大量的人民币，导致了我们国内的通货膨胀。人为的降低人民币汇率，获得了短期收益，从长期来看，这将导致国内企业没有动力降低成本，提升产品技术含量，这也是我们的转型升级存在的问题之一。货币与一般商品不同，它本身只是一张张没有内在价值的纸，若市场对它的前景失去信心，大手卖掉，改持其他的货币，汇价可以贬得很厉害，从而造成不稳定的环境，不利经济。

人民币汇率的改革被动受到外部美元强弱周期的巨大扰动，人民币已经不再只是一个外部冲击的被动接受者，而是与美元、欧元和日元等主要货币之间形成一种相互影响的反馈关系。以改革的时间点为界限，人民币汇率改革历史划分为以下几个阶段：在1978年以前，我国汇率政策主要实行的是高度集中的外汇管制制度，人民币汇率的大小以及是否进行调节完全决定于货币当局的政策，通常汇率是固定不变。到1978年至1993年期间，人民币汇率制度逐渐转变为双轨汇率制度，人民币汇率逐步进入市场，但其依然侧重于受国家管制，基本还处于固定汇率的阶段。在1994年到2005年，人民币汇率逐渐由固定汇率制度向有管理的浮动汇率制度转变，这对人民币汇率的市场化以及国际化都具有极为深刻的意义。2005年7月21日，我国正式宣布对人民币汇率制度进行重大改革，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，这极为有效的增加了人民币汇率制度的弹性机制作用，大力促进了我国人民币市场化和国际化。2015年8月11日，货币当局宣布决定对汇率中间价的参考机制进行改善，使之参考前一天以及国际主流货币汇率的变动进行整合而得到汇率中间价。“811汇改”后，人民币汇率形成机制更加公开透明，汇率弹性空间明显扩大，人民币汇率呈现双向波动是我国经济新常态下的一个新特征。

汇改，改变了什么？双向浮动弹性明显增强，不再单边升值。不再紧盯美元，逐步转向参考一篮子货币。人民币由“单锚”机制转变为“双锚”机制，使人民币汇率波动摆脱了单一美元汇率的影响。人民币中间价形成的规则性、透明度和市场化水平显著提升。央行初步形成“收盘汇率±一篮子货币汇率变化”的机制，人民币中间定价机制，从此市场对于判断每日中间价走势变得更加有迹可循，避免因中间价偏离市场预期而出现大幅波动。汇率问题不是纯粹的价格问题，也不是简单的一国国内宏观因素所能决定的，其背后涉及到复杂的国际权力斗争和利益分配问题。

汇率是由什么决定的？交换的本质是以物易物，假如A国什么资源产品都有，而C国资源产品匮乏，此时A国的钞票就更值钱，因为C国迫切需要A国的产品资源，它情愿用更多的产品来换取A国的钞票以购买A国的资源，否则A国就不会与你交换。以中美两国而言，人民币对美元的汇率其实是由中国对美国各类资源产品和美国对中国各类资源产品的供需决定的，就象一国之内的物价是由供需双方决定一样。人民币汇率就是人民币在世界市场上的价格。人民币贬值固然有利于我们出口，可攒美元并不是我们的目的，我们的目的是要用这些美元从美国或者世界市场上买回我们国内需要的东西。

到底人民币汇率多少才算合理呢？其实，除了市场，没人能解答这个问题。因为市场总是在不断变化的，一个国家对外国资源产品的需求及外国对该国资源产品的需求都是动态的。汇率偏低意味着我们换回等值的美元需要用更多的东西。人民币升值导致出口减少，进口增加，不利于我国发挥劳动力禀赋的相对优势，失业率上升。合理的汇率会让企业依据真实汇率调整自己的生产行为，该出口的就出口，该进口的就进口，资源能得到了合理高效的使用与分配，产业结构才可能得到实质性调整。

数据来源：国家外汇管理局    图1：国家外汇储备规模  

外汇储备是留着用的，不是攒着看的。中国国际收支的主要矛盾已经从外汇短缺转变为贸易顺差过大、外汇储备增长过快，不追求外汇储备越多越好。保汇率和保储备都不是保具体水平或者规模，而是保信心、稳预期。长远地看，扩大金融对外开放，关键还是要继续深化汇率市场化改革，降低对资本流动管理措施的依赖。汇率是连接国内外相对价格、国内市场与国际市场的桥梁，是平衡内外部经济的核心变量，人民币汇率频繁双向变动将会对国内外经济产生广泛影响。

近年来中国经济保持高速增长、外汇储备快速増加，再加上美国对人民币施加升值压力，市场普遍形成对人民币的升值预期。国内贸易规模的扩大和降低对出口的依赖在一定程度上有助于人民币汇率弹性的扩大，出口产品结构向资本和技术密集型产品的优化也有助于减缓人民币的“浮动恐惧”和提高人民币汇率弹性。人民币升值使我国产品对外出口竞争力下降，使我国部分出口企业市场份额萎缩，盈利能力下降，面临裁员的威胁，尤其是劳动密集型产业。有人经过测算，如果人民币升值5%，将有1000万纺织业工人失业。人民币升值将直接降低本国市场对外商直接投资的吸引力，外资企业是中国劳动力就业的重要渠道。人民币升值影响吸引外资，加剧了当前严峻的就业形势。

图2：中美贸易谈判进程影响人民币汇率与美元指数之间的相关度

来源：Wind，莫尼塔研究

当前国际经济局势复杂多变，尤其是特朗普主导的美国优先单边主义外交，激发全球资本避险情绪，加上美国国内就业市场和经济表现强劲，美联储加息频率不减，共同推动美元走强和美国国债收益率的持续攀升。人民币与美元是一枚硬币的两面，美元震荡偏强但缺乏持续大幅上行的动能，因此人民币汇率有阶段性的、较有限的贬值压力。根据IMF的测算，对中美之间所有贸易征收25%的关税，将使美国的GDP下降0.3%-0.6%，使中国的GDP下降0.5%-1.5%。金融危机以来，出口凋敝已经构成中国经济减速的一条主线。2019年，受益于MSCI提高A股纳入因子、富时罗素GEIS指数集合纳入A股、彭博巴克莱指数纳入中国债券，海外资金被动流入将大幅增加，规模保守估计在1000亿美元。4月以来，人民币兑美元汇率贬值明显。从经济基本面的角度分析，美国经济由去年四季度2.97%反弹至今年一季度3.21%，超预期回升带来美元强势。2019年以来，中美利差持续走扩，由1月最低的0.3%升至4月最高0.9%，但近期开始收窄至0.85%，根据跨境资本流动，利差的变动将导致投资者在汇率市场上进行交易，因此中美利差走扩导致人民币汇率贬值。

每当人民币汇率贬值快接近7的时候，市场就会开始讨论是否会破7，这次也不例外。人民币近期的下跌是一个短期现象。随着政策利好推动经济增速企稳甚至回升，人民币汇率将反弹。人民币的走势既取决于中国经济企稳态势、外部环境变化前景也取决于美元指数的走势。从历史经验来看，关口“7”是央行屡屡成功击退投机势力的里程碑和重要见证。08年金融危机后，央行当时采取了紧盯美元的策略，随着经济逐步复苏，人民币此后走上了升值的快车道。这也是市场对“人民币汇率7底线”的第一次认识。2016年，美联储加息、特朗普当选、英国脱欧等事件导致的美元走强导致人民币年内三次逼近7元关口，全年贬值近6.83%，央行最终动用1/4的外汇储备打击国际沽空组织，将汇率守在了7的关口前。自此，人民币7的关口再次奠定了重要的位置。当短期人民币汇率快速贬至7，将引发恐慌性的资本外流和购汇行为，对国内资产价格形成打击，进而冲击金融稳定。“7”这个点位之所以微妙恰巧是因为它是一个所谓的人们的心理关口，一旦突破7的心理关口，投资者会认为人民币在未来将会有很大的贬值余地，加上追涨杀跌的羊群效应，汇率调整或有失效的可能，一旦外汇管制失效，人民币贬值的压力就会大幅上升。

人民币汇率已成为市场衡量中国经济走势的重要指标。当前中国际收支稳定，跨境资本流动基本平衡，人民币汇率来自基本面的支撑力量较强。在我国经济平稳运行、外汇供求平衡的情况下，当前及未来一段时期内，人民币汇率有条件保持在合理均衡水平上的基本稳定。近年来我国汇率市场化改革稳步推进，人民币汇率的形成机制更加市场化，我国央行在汇率方面的政策工具充足、经验丰富，多次经受住了市场的考验。未来，随着我国金融市场对外开的深化，外资的流入会逐步增加。外汇市场仍将保持平稳运行，人民币汇率没有持续大幅贬值的基础。